EVA on IPO: CMRY (Cisarua Mountain Dairy a.k.a Cimory)

Nama Cimory bukan asing lagi, produk susu yoghurtnya sudah lama beredar. Perusahaan Cimory baru IPO di awal Desember 2021 di 3.400/share. Harga sahamnya hingga saat ini hampir tidak berubah. Let’s start.

Bisnis operational CMRY sebelum pandemi terlihat stabil dan profitable, earning ROIC berkisar 17%. EVA berkisar Rp 30-37 Miliar di tahun 2018 dan 2019 secara berturut. Kemudian tahun 2020 datang, dan CMRY seperti bertransformasi. Selama 12 bulan terakhir di Q3 2021, ROIC mencapai record 71% dan EVA sekitar Rp 581 Miliar. Clearly, kita perlu mengerti bagaimana improvement exceptional ini bisa terjadi.

Dari apa yang saya temukan, major source improvement ini datang dari produk baru Cimory bernama Cimory Squeeze.

Terkadang bagaimana suatu produk dikemas bisa membawa perbedaan substantial seolah-olah menjadi produk yang berbeda. Setidaknya itu yang terjadi dengan Cimory. Dengan bantuan social media, produk bermargin lebih tinggi ini sejauh ini laris manis.

Seandainya CMRY bukan perusahaan yang baru IPO, peluangnya bagus kalau seorang investor yang bisa memperkirakan kesuksesan Cimory squeeze sebelum launching dan menjadi viral, akan mendapat capital gain signifikan. Perubahan EVA signifikan seperti ini. lebih sering ketimbang tidak, mendorong kenaikan harga saham signifikan walaupun di market yang sudah berada di fase overextended (highly overvalued).

Tapi Cimory baru IPO di awal Desember 2021. Chances are good kalau management Cimory membuat keputusan harga IPO dengan mempertimbangkan kesuksesan produk Cimory squeeze.

Salah satu prinsip investment paling penting yang saya pegang adalah: tidak ada potential return ketika kebanyakan investor lain bilang fantastis. Anda perlu tahu duluan (yang berarti mostly menebak secara benar - karena tidak ada yang betul-betul tahu apa yang akan terjadi), atau preferensi saya, yaitu menunggu ketika mood investor berubah menjadi pesimistis. Tidak ada saham perusahaan yang naik terus, bahkan the venerable Unilever (UNVR) tidak bisa membuat investornya bermimpi indah terus-menerus.....Masih ada satu saat ini. BBCA (Bank BCA). Investor BBCA akan mempelajari kalimat paling mahal di dunia investasi “this time will be different”, the hard way. Atau mungkin mereka akan menunjukan saya salah. But, what are the chances?

Jadi kita balik ke CMRY. Di harga IPO, management melepasnya di harga 3.400/share. Sekitar Rp 23 Triliun. Untuk melihat seberapa besar premium di Rp 23 Triliun itu, pertimbangkan kalau seandainya Cimory bisa mempertahankan EVA record levelnya saat ini, maka nilai NPV bisnis CMRY sekitar Rp 5 Triliun. Modal yang tertanam di aset Cimory besarnya sekitar Rp 1 Triliun. Jadi, CMRY ‘hanya’ perlu mencari additional NPV sebesar Rp 17 Triliun untuk menjustify harga IPOnya. To put it another way, Cimory perlu mendatangkan 3 produk baru lainnya yang bisa viral seperti Cimory squeeze untuk membuat harga IPOnya menjadi good deal.

Chart di bawah menunjukan seberapa besar improvement bisnis Cimory yang diperlukan untuk menjustify harga IPOnya (3.400/share), on a per share basis. Bisa kita lihat, hampir seluruh harga saham CMRY di IPO terdiri dari ekspektasi growth yang belum di deliver oleh CMRY.

Seorang investor bisa melihat kenaikan EVA saat ini dan melihatnya sebagai indikasi kalau CMRY bisa mendatangkan Cimory squeeze mircale lainnya, atau expect kalau Cimory squeeze akan jauh lebih booming dari sekarang. Dengan basis ekspektasi seperti itu, ia akan, reasonably, melihat harga saham CMRY saat ini sebagai good deal.

Saya memiliki pandangan lain. Most likely, kesuksesan produk Cimory squeeze sudah mendapat perhatian dari kompetitor. Saya cukup yakin kompetitor yoghurt akan mencoba membuat ‘chimory squeeze’ lainnya, dan beberapa akan dijual dengan harga yang lebih murah. Produk kompetitor akan menghilangkan boom di chimory squeeze.

It is disappointing. Kita mendapat perusahaan highly profitable seperti CMRY yang baru IPO. Tapi saya tidak bisa melihat potential return di harga IPOnya. Bahkan tanpa perlu mempertimbangkan possibility boom Chimory squeeze akan berkahir, it is still too much.